券商中國
吳琦
2025-02-05 23:56
【和而不同】
如果因為此次降級導致投資者拋售美國國債，而令公債發行不暢，最后不得不由美聯儲直接購入，那等于是美聯儲又在搞債務貨幣化，又在擴張其資產負債表，又在放水了。
韓和元
當地時間8月1日，國際評級機構惠譽(Fitch Ratings)將美國的主權信用評級，從AAA下調至AA+。惠譽指出，降級反映出美國“未來三年財政惡化、政府債務高企且仍在不斷增加、以及過去20年相對于其他評級為AA和AAA的國家治理水平下降”等問題。惠譽還指出，其他問題包括美國債務上限僵局反復出現，以及到危機的最后一刻才拿出解決方案。
惠譽指出，與大多數國家政府不同，美國政府缺乏中期財政框架，預算編制過程復雜，這些因素再加上經濟沖擊、減稅和新的支出計劃，導致“過去十年債務持續增加”。惠譽還指出，在應對社會保障和醫療保險成本上升帶來的挑戰時，美國取得的進展有限，隨著人口老齡化加劇，這些成本將繼續大幅上升。惠譽預計，今年美國財政赤字占國內生產總值的比例將從2022年的3.7%升至6.3%。
此報告一出，不獨輿論嘩然，美國官方更是惱怒異常。路透社稱，拜登政府官員憤怒抗議惠譽的決定。白宮新聞秘書卡琳·讓-皮埃爾稱這一舉動“違背現實”。美國財政部部長耶倫也表現得異常生氣。問題來了，美國政府為何如此在意這份評級？原因在于，惠譽此舉，對美債的安全性和穩定性蒙上了巨大的陰影。如果以史為鑒，惠譽的降級決定可能會推動規模為25萬億美元的美國國債市場的上漲。相關資料顯示，當時兩黨圍繞政府債務上限問題發生激烈爭吵，評級機構標準普爾將美國的信用評級從AAA下調至AA+，且維持至今。這在當時對市場產生巨大影響，導致美國股市大幅下跌，債券收益率上升。
對此，美國財政部長耶倫在一份聲明中憤怒地表示，她不同意惠譽的下調評級決定，并稱惠譽降級美國評級“是任意的，并且基于過時的數據”，強調“美國國債仍然是世界上最安全和流動性最高的資產”。耶倫的反應之所以會如此強烈，無他，只因為此舉意味著惠譽不再承認美國擁有“最高信用質量”和履行財務義務的“極強能力”。CNN更是直白地說道，“此次降級可能會導致投資者拋售美國國債，并對美國人的房屋貸款利率等產生潛在影響。”
這對于一個債務依賴型國家而言，可謂是不堪承受之重——一旦人們質疑其國債的安全性，而不再購入國債時，美國的經濟都將難以運行。雖然，按照目前最為流行的現代貨幣理論（MMT）的主張，作為美國央行的美聯儲，理論上是可以買下美國財政部所發行的所有債券的——所謂的現代貨幣理論是當下被熱議的一種宏觀經濟學理論，該理論認為現代貨幣體系實際上是一種政府信用貨幣體系。簡單來說，現代貨幣理論認為現代貨幣是一種政府債務憑證，即主權貨幣，不與任何商品和其他貨幣掛鉤，只與未來稅收債權相對應。
從運作機理來看，現代貨幣理論相較傳統經濟學理論有兩大特點：第一是貨幣創造方面，現代貨幣理論認為基礎貨幣創造的主體是政府和央行的綜合體，通過政府發行國債、央行進行購買完成基礎貨幣的創造。在這一過程中，與傳統財政的“量入為出”不同，現代貨幣理論認為并非先有稅收，再有財政開支，而是財政開支創造了貨幣的流通，政府再通過稅收回籠貨幣，即貨幣是一種未來稅收的債權。第二是貨幣同經濟的關系，現代貨幣理論將政府和銀行體系與企業和居民體系分開，建立了一個概括性的兩部門經濟結構，進而得出政府的赤字即對應居民&企業部門盈余的結論。所以只要政府主權貨幣體系運轉順暢，就能夠通過政府的赤字增長來刺激經濟的發展。
現代貨幣理論提供了財政主導的一套政策框架，與主流的“量入為出”的財政政策觀點有著較大的出入。從直觀上看，現代貨幣理論有點類似于開動印鈔機向經濟體系撒錢。該理論的核心主張是:國家的財政部門決定財政支出與赤字的規模，而財政赤字全部由中央銀行購買，既赤字或債務完全貨幣化。而這樣的政策框架也決定了央行基本喪失了政策上的獨立性。
這種印鈔方式，在人類歷史屢見不鮮，但最后都讓當時的政府陷入了巨大的災難之中，其中最為典型的負面效應就是嚴重的通貨膨脹。也正是基于此，現代貨幣理論曾經被很多經濟學家視如敝屣。但2020年的疫情讓大家對該理論的態度發生了轉變，美國及歐洲采用大水漫灌的貨幣政策應對來勢洶洶的疫情，而日本多年的財政赤字也表明日本是現代貨幣理論的深度踐行者。但不幸的是，在大水漫灌下，該理論的弊端再次顯現——幾乎全球都陷入了嚴重的通貨膨脹之中。
作為因應之策，各國紛紛以加息的形式收縮流動性，以期能馴服通貨膨脹——這只被現代貨幣理論所豢養出來的怪獸。但最新的數據顯示，目前的美國（當然，還有歐洲）仍然深陷通貨膨脹的泥淖中。7月結束訪華回國后，耶倫在接受CBS新聞節目《全民面對面》（Face the Nation）的采訪時就坦承，美國的通貨膨脹率雖然已經開始緩解——截至5月份，美國的物價同比上漲4%，這是兩年多來該國最低的通貨膨脹率，但仍然是美聯儲2%目標的兩倍。耶倫認為當前美國的通貨膨脹率仍然“太高”，“這是我們和全美人民擔心的問題”。
正是基于此，美聯儲為對抗通脹，而不得不收縮其資產負債表。如果因為此次降級導致投資者拋售美國國債，而令公債發行不暢，最后不得不由美聯儲直接購入，那等于美聯儲又在搞債務貨幣化，又在擴張其資產負債表，又在放水了。這與其當前的縮表（資產負債表）抗通脹的策略明顯沖突。
這也正是此番惠譽將美國主權信用降級，令美國政府異常憤怒的原因。同時也凸顯出了當前美國經濟的現實困境，更凸顯出現代貨幣理論的理論困境。
（作者系廣州經濟學者）
本報專欄文章僅代表作者個人觀點，特此說明。
